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摘要
当前国内外宏观环境给予金属价格较强支撑，海外降息预期主导，国内宏观定调相对积极，锡价由此偏强运行；基本面因矿端恢复缓慢，而国内精锡受检修影响产量下滑，需求一般但仍有支撑，预计锡价将维持宽幅震荡走势，运行中枢持续上移，预计一个月期锡价波动区间为沪锡[265000，285000]元/吨，伦锡[32500，36000]美元/吨，关注供应端恢复及国内需求大幅走弱的风险。
核心观点
供应：矿端，缅甸矿山复产进度依然缓慢，进口锡矿整体处于相对低位，原料端供应仍有限。精炼端，9月伴随云锡计划内的检修，云南开工率大幅下滑，而江西开工率仍有维持，预计9月精炼锡产量将有显著下降。本月进口利润有所回升，关注精锡进口到货，预计环比将有所恢复。供应端整体依然偏紧。
需求：进入9月，国内精炼锡下游旺季消费不及预期，下半年终端消费领域相较上半年增速明显放缓，整体上精锡消费难有亮点，依旧维持刚需表现，关注假期后的消费表现。
平衡：国内精炼锡产量增速约为-2.2%，需求增速下调至-2.4%，全年精锡仍有缺口；当前国内库存持续下降，海外库存显著回升，全球锡锭显性库存小幅下降但仍处于中位水平，预计年内难见大幅累库。
结论：当前国内外宏观环境给予金属价格较强支撑，海外降息预期主导，国内宏观定调相对积极，锡价由此偏强运行；基本面因矿端恢复缓慢，而国内精锡受检修影响产量下滑，需求一般但仍有支撑，预计锡价将维持宽幅震荡走势，运行中枢持续上移，预计一个月期锡价波动区间为沪锡[265000，285000]元/吨，伦锡[32500，36000]美元/吨，关注供应端恢复及国内需求大幅走弱的风险。
策略：逢低做多；
风险提示：缅甸锡矿复产超预期，国内旺季消费不及预期；
锡价回顾
2025年YTD
原料
缅甸锡矿进口量环比有所恢复
锡精矿加工费相较8月持平，云南、江西分别为12000元/吨、8000元/吨，该价格已维持超四个月，短期矿端供应依然难见恢复；
缅甸锡矿复产进程依然缓慢，锡矿进口量整体仍处于低位，8月进口1.03万吨，环比基本持平，截至目前累计进口8.27万吨，同比下降3.3万吨；其中，8月进口主要由刚果（金）、缅甸及澳大利亚贡献，缅甸占比由上月的9%恢复至20%。
锡锭
炼厂检修，开工率显著下滑
9月，受云锡进入计划检修阶段的影响，云南锡锭开工率大幅下滑，截至目前约为23.3%，环比上月减少46.4%，江西锡锭开工率维持于41.9%，截至目前两省精炼锡单月产量约为0.67万吨，同比去年减少0.04万吨；8月，国内精炼锡产量约为1.54万吨，环比7月减少0.5万吨，同比减少0.5%，整体产量处于历年同期偏高水平，但伴随近期冶炼厂的检修，预计9月产量将有明显下滑；
截至目前，国内再生锡产量累计约为2.64万吨，同比去年减少0.68万吨，再生锡供应显著下滑，处于历史同期偏低水平。
进出口
进口量有所下降
8月精炼锡进口量约为1296吨，出口量约为1640吨，环比分别减少871吨、减少33吨，9月沪伦比值震荡上行，精炼锡进口利润环比小幅回升，预计后续进口量将有所增加；
8月我国自印尼进口精锡约501吨，较去年同期减少1145吨，占我国进口比重维持于38%，8月底市场传印尼天马RKAB到期，后续换证期间或影响出口，关注印尼出口情况。
下游
旺季消费不及预期
锡焊料开工率小幅回升，截至8月，焊料企业开工率约为73%，环比增加4%，整体仍处于近五年来偏低水平；
当前来看锡终端消费领域有所支撑，但旺季消费表现相对一般，MBB光伏焊带加工费环比下滑，半导体行业依然处于上行周期，需求整体环比上半年增速有所放缓。
库存
国内外库存表现持续分化
9月，国内外库存表现维持分化态势，国内社会库存持续去化，较上月减少1271吨至7890吨，LME库存大幅回升，较上月增加620吨至2775吨；
全球显性库存小幅去化，仍处于中位水平，目前约为1.07万吨，环比上月减少0.06万吨，同比去年减少0.35万吨。
平衡
下调消费增速，国内缺口仍存
9月国内精炼锡消费表现不及预期，我们下调当月表观消费，根据最新调整的月度平衡表，全年累计消费增速下调至-2.4%，相较去年有明显下滑；尽管如此，受供应端限制的影响，全年精炼锡依然存在缺口，量级约为2500万吨，关注后续消费表现及四季度国内供应恢复情况。
持仓
沪锡持仓量处于历史偏低水平
9月，沪锡持仓量持续下降，于月末回落至5.6万手，整体减仓约1.9万手，达到历史同期偏低水平；
LME投资公司及信贷机构持仓整体有所回升，多头持仓依然占优，目前上升至48.6%，空头持仓上升至44.8%。
近期基本面表现相对平稳，供应端扰动较前期明显减少，沪锡持仓量显著回落，外盘挤仓风险有所消退。
作者简介
徐婉秋
中粮期货研究院 有色资深研究员
交易咨询号：Z0019515
风险揭示
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责任编辑：李铁民
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